鋼鐵需求正面臨內憂外患的雙重壓力，從內需看，10月宏觀和下游行業(yè)數(shù)據(jù)表明了需求繼續(xù)下滑的趨勢，因為預期改變，去庫存化導致中間需求的大幅下降；從外需看，國際制造業(yè)的衰退對中國鋼材和機電產品需求大幅下降。 　　庫存和虧損壓力導致鋼廠被迫大幅減產，10月國內粗鋼產量同比下降17%，較之6月份高點，10月日均粗鋼產量下降了26%，考慮到年底新建產能，目前國內鋼鐵產能利用率已經(jīng)下滑至70%以下。 　　盈利分析 　　經(jīng)歷大幅下跌的10月后，11月鋼價跌幅明顯放緩，和月初價格相比，熱軋板還有近3%的漲幅。和10月均價相比，板材跌幅約為10%，螺紋鋼下跌2%，線材和上月均價持平。 　　11月原材料走勢分化。現(xiàn)貨礦石較上月均價反彈7.5%，廢鋼上漲12.2%，但海運費、焦炭和鐵合金都有20%以上的跌幅，其中焦炭下跌對成本影響較大，海運費絕對值變動對進口到岸價影響已經(jīng)明顯減弱。 　　就目前時點而言，成本大幅下降已經(jīng)使現(xiàn)貨采購小鋼廠進入盈利狀態(tài)，但對國內大中型鋼企而言，成本的滯后下降(合約價格和庫存因素)使其仍處于虧損的痛苦期。 　　投資策略 　　隨著鋼鐵股本月的反彈，行業(yè)平均P/B已經(jīng)恢復到1.03倍，這較歷史最低水平高出約30%，考慮到未來兩年行業(yè)盈利將處于周期底部的基本面，行業(yè)目前的估值已經(jīng)處于合理區(qū)間(0.9-1.1，平均1倍)。 　　因為庫存因素，鋼廠成本下降明顯滯后于鋼價下跌，這導致目前行業(yè)的深度虧損，從季度環(huán)比趨勢看，4季度是鋼鐵行業(yè)盈利底部，隨著庫存調整周期的結束，09年1季度后鋼企盈利將從目前虧損狀態(tài)中恢復，但盈利將處于低位。 　　綜合而言，基于季度環(huán)比趨勢角度，未來3-6個月鋼鐵行業(yè)面臨盈利改善的階段易機會(從深度虧損到平衡)，但目前行業(yè)估值水平已經(jīng)反映09年行業(yè)盈利的基本面，我們維持行業(yè)中性評級。 　　供需分析 　　從已公布的10月數(shù)據(jù)看，中國鋼鐵行業(yè)承受內需和外需同步下降的壓力，但更大的需求沖擊來自于預期改變導致的下游行業(yè)的去庫存化進程，這導致鋼價的大幅下跌和信心受挫，貿易商和下游用戶訂單停滯或大幅萎縮，鋼廠面對庫存上升和虧損壓力而被迫加大減產力度，粗鋼的產量增速和表觀消費增速再創(chuàng)新低，預計11-12月去庫存化的進程仍將延續(xù)，產量和表觀消費數(shù)據(jù)的下滑幅度仍將過度反映實際需求的基本面。 　　內需：下游減緩在延續(xù) 　　基于影響鋼鐵需求的主要宏觀和下游行業(yè)數(shù)據(jù)，國內鋼鐵需求增速在明顯減緩： 　　1-10月國內城鎮(zhèn)固定資產投資同比增長27.2%，略低于9月份累計增速，剔除價格指數(shù)后，實際固定資產投資增速為15.2%，較2007年大幅下降。分行業(yè)看，房地產固定資產投資下滑明顯，制造業(yè)投資仍保持高位，我們認為因為盈利大幅下降和現(xiàn)金流制約，制造業(yè)中的部分行業(yè)的資本開支將在2009年明顯回落。