【門(mén)窗幕墻網(wǎng)】中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)滑坡的關(guān)鍵問(wèn)題是：誰(shuí)會(huì)最先扛不住？
　　
　　無(wú)論是正等待房子降價(jià)的買(mǎi)家，還是希望需求反彈的開(kāi)發(fā)商，抑或是擔(dān)心經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的政府，誰(shuí)會(huì)第一個(gè)投降，很大程度上將凸顯出中國(guó)如何對(duì)付這個(gè)“疑似嚴(yán)重泡沫”。
　　
　　中國(guó)房產(chǎn)信息集團(tuán)研究主管洪德生說(shuō)，現(xiàn)在中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)陷入了僵持。開(kāi)發(fā)商們押注一旦政府屈從于增速壓力，市場(chǎng)將很快觸底反彈。
　　
　　買(mǎi)家率先投降的可能性最低。今年前四個(gè)月，房地產(chǎn)銷售額累計(jì)下跌了10%，因?yàn)樵S多人都決定先靜觀其變。不過(guò)，房?jī)r(jià)至今沒(méi)有降下來(lái)，因?yàn)殚_(kāi)發(fā)商們?nèi)跃o緊抓著囤積的庫(kù)存不愿放手。許多開(kāi)發(fā)商或許能經(jīng)受住短期下跌幸存下來(lái)，但需要仰仗政府放松流動(dòng)性，才能再度將房?jī)r(jià)抬上去。
　　
　　與過(guò)去相比，政策制定者不推出扶持政策的決心似乎更為堅(jiān)定。不過(guò)，他們也受到了地產(chǎn)行業(yè)的綁架。摩根大通說(shuō)，這個(gè)行業(yè)為中國(guó)GDP增速所做的貢獻(xiàn)達(dá)到15.1%。
　　
　　影響市場(chǎng)的其他兩大因素，一是反腐敗運(yùn)動(dòng)，二是投資者除了國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)外還有其他新選項(xiàng)。
　　
　　香港、大陸都有分支的大型地產(chǎn)中介中原地產(chǎn)創(chuàng)始人施永青說(shuō)，政府官員和相關(guān)人士過(guò)去曾經(jīng)占到了買(mǎi)家的30%；這些人現(xiàn)在不敢再添置房產(chǎn)了，害怕吸引注意。另外一股強(qiáng)大的購(gòu)買(mǎi)力是著眼短線受益的投資者。而隨著市場(chǎng)放緩，最近幾個(gè)月這些投資者也銷聲匿跡了。
　　
　　已擁有多套房產(chǎn)的中國(guó)富人目前正忙著把資金轉(zhuǎn)到海外。根據(jù)仲量聯(lián)行的數(shù)據(jù)，今年第一季度，中國(guó)對(duì)海外住宅開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的投資同比增長(zhǎng)80%。中國(guó)房地產(chǎn)公司正在吸引那些在國(guó)內(nèi)已經(jīng)有多套房的客戶到它們?cè)趥惗亍⒓永Ｄ醽喓桶拇罄麃喰麻_(kāi)發(fā)的項(xiàng)目中購(gòu)房。
　　
　　高庫(kù)存顯示開(kāi)發(fā)商的運(yùn)營(yíng)資本面臨壓力。開(kāi)發(fā)商在2012年和2013年的房地產(chǎn)繁榮期大舉購(gòu)置土地，這就意味著2014年供應(yīng)會(huì)增加。根據(jù)評(píng)級(jí)公司穆迪的數(shù)據(jù)，截至4月底，一線和二線城市庫(kù)存已經(jīng)相當(dāng)于14個(gè)月的銷量，接近2012年2月份觸及的16個(gè)月高點(diǎn)。
　　
　　小城市的過(guò)剩問(wèn)題尤其嚴(yán)重。施永青說(shuō)，成交量下滑之后將會(huì)出現(xiàn)降價(jià)，中國(guó)二、三線城市已有不少房屋供應(yīng)過(guò)剩的情況。
　　
　　有些杠桿率較高的開(kāi)發(fā)商已經(jīng)無(wú)法再捂盤(pán)太長(zhǎng)時(shí)間了。大型開(kāi)發(fā)商還能給債務(wù)展期，但即便是它們也很難再籌措到新資金，無(wú)論在國(guó)內(nèi)還是國(guó)外。小型開(kāi)發(fā)商則在借高利貸，因?yàn)殂y行已不愿再借錢(qián)給它們了。穆迪指出，那些高杠桿、銷售執(zhí)行弱的開(kāi)發(fā)商最容易受到市場(chǎng)下滑和金融風(fēng)險(xiǎn)的沖擊，有些地產(chǎn)公司現(xiàn)金余額已經(jīng)不足以償還短期債務(wù)。
　　
　　專注海外地產(chǎn)市場(chǎng)的承明資產(chǎn)管理董事長(zhǎng)、原復(fù)地集團(tuán)首席財(cái)務(wù)官王哲說(shuō)，通常而言，市場(chǎng)滑坡開(kāi)始之后大約六個(gè)月到一年，開(kāi)發(fā)商的現(xiàn)金流就會(huì)有麻煩。今年雖然它們財(cái)務(wù)狀況還可以，但估計(jì)撐不過(guò)9月份。到時(shí)候甩賣(mài)將全面展開(kāi)，從小開(kāi)發(fā)商開(kāi)始，大的也會(huì)跟進(jìn)。
　　
　　一個(gè)很大的未知數(shù)是，當(dāng)這一幕發(fā)生時(shí)，政府是否會(huì)改變立場(chǎng)。房地產(chǎn)滑坡會(huì)引起政策制定者的很大擔(dān)憂，原因有二。其一，房地產(chǎn)市場(chǎng)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要引擎。根據(jù)摩根大通的數(shù)據(jù)，2013年，房地產(chǎn)行業(yè)（包括房地產(chǎn)和建筑）占GDP的比重為 12.7%。
　　
　　其二，土地出讓收入最高占到了地方政府預(yù)算收入的60%。房地產(chǎn)銷售放緩意味著開(kāi)發(fā)商沒(méi)有什么錢(qián)向地方政府買(mǎi)地了，這就會(huì)有損地方政府增加公共投資以提振經(jīng)濟(jì)的能力。中央政府正在嘗試打破地方政府對(duì)土地財(cái)政的依賴，但是要很快補(bǔ)上這個(gè)洞可能非常困難。摩根大通預(yù)計(jì)2014年賣(mài)地收入將減少5%-20%。
　　
　　某國(guó)有房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)的首席執(zhí)行官說(shuō)，過(guò)去十年，每次都是政府先“投降”。在2012年庫(kù)存觸及高位之后，政府降低了利率并且增加了貨幣供應(yīng)。該高管評(píng)論說(shuō)，越是這樣，最后崩盤(pán)看起來(lái)就越發(fā)不可避免。