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碳中和帶來利好

我國力爭于2030年前達到碳排放峰值，努力爭取2060年前實現碳中和。基于供給和需求結構特征，鋁行業(yè)在上述目標下為重要關注對象，主要體現在：一是碳中和將引領電解鋁行業(yè)第二次供給側改革，未來水電鋁和再生鋁比例有望提高，現階段內蒙古自備電優(yōu)勢下降，電解鋁產能增長將不及預期。二是下游新能源行業(yè)需求如光伏、風電以及汽車等將是重要的增量需求，其對應的用鋁增速會大大提高，這是不可忽視的邊際因素。

圖為我國電解鋁生產主要來源于火電

圖為四川和云南水電裝機量較高

圖為2019年以來云南電解鋁產能不斷提升

圖為再生鋁企業(yè)碳排放量較小

A鋁行業(yè)第二次供給側改革有望到來

碳中和是指企業(yè)、團體或個人測算在一定時間內直接或間接產生的溫室氣體排放總量，通過節(jié)能減排、運用替代綠色能源等形式，以抵消自身產生的二氧化碳排放量，實現二氧化碳總量“零排放”。2020年9月22日，我國在第七十五屆聯合國大會一般性辯論上提出，“中國二氧化碳排放力爭于2030年前達到峰值，努力爭取2060年前實現碳中和”。下一個10年我國將進入碳排放達峰的關鍵時期，電解鋁行業(yè)作為二氧化碳排放量較大的行業(yè)，勢必將會受到碳達峰、碳中和的長期影響。

圖為中國電解鋁企業(yè)碳排放量不斷上升

水電鋁占比將提高，“北鋁南移”成趨勢

我國電解鋁行業(yè)用電模式分為自備電和網電。自備電電價較低，所占比例也較大，約占總額的65%；網電所占比例為35%，其中21%為火電，10%為水電，4%為核能風電等其他清潔能源。2020年全球電解鋁生產結構中，煤電占64%，水電占25%，天然氣占10%，核能占1%。而我國火電占比為86%，水電僅為10%，明顯低于全球水電平均占比的25%。相比國外，我國水電有較大的增長空間。使用火電生產1噸電解鋁所排放的二氧化碳量約為11.5噸，而使用水電生產1噸電解鋁所排放的二氧化碳量幾乎為0，水電更符合我國碳中和的長期戰(zhàn)略。

碳中和目標下，火電成本或將提高，相對于水電優(yōu)勢大大降低。假設氧化鋁、預焙陽極、氟化鋁等其他生產配料價格相同，碳排放交易價格暫定為50元/噸，使用火電與水電生產1噸電解鋁在電力環(huán)節(jié)的碳排放差異為11.5噸，那么二者在生產1噸電解鋁過程中碳排放成本差異為575元/噸。隨著碳排放監(jiān)管趨嚴，各地紛紛出臺新政策，使得自備電優(yōu)勢大大降低，如蒙東自備電需要加收0.01—0.02元/度，1噸電解鋁約消耗13500度電，則每噸電解鋁至少要增加135—270元的成本，水電相對于火電節(jié)約成本接近800元/噸。

2020年，我國水電裝機達3.7億千瓦，占發(fā)電設備總裝機量的16.8%，是僅次于煤炭的第二大常規(guī)能源資源。云南依靠自身的水力資源優(yōu)勢，成為我國主要的水電鋁生產地。2020年云南水電裝機量為7556萬千瓦，其規(guī)劃2022年達到750萬噸的水電鋁產能，約占全國的90%。自2019年起，云南電解鋁產能不斷提高，以神火、其亞、中鋁、魏橋為先鋒的超400萬噸產能向云南“進軍”。其中，中鋁約有120萬噸水電鋁產能在云南投產，魏橋約有200萬噸水電鋁產能投產。四川作為我國水力資源最為豐富的地區(qū)，水電裝機量比云南還高，其水電鋁產能發(fā)展空間廣闊。近年來，如中孚實業(yè)旗下的廣元中孚綠色水電鋁材項目在四川地區(qū)投產，標志著水電鋁產能進一步提高。預計在2025年左右我國水電產鋁占總的電解鋁產量的比例將達到25%。

再生鋁碳排放量較低，后續(xù)增長空間大

全球鋁產品的碳排放包括電解鋁、外部回收廢鋁生產再生鋁、內部廢料重熔及鋁材加工生產中的排放。全球鋁產品產量約9500萬噸，鋁供應量9600多萬噸。其中，回收后的再生鋁產量約3200萬噸，電解鋁產量6433萬噸。單噸電解鋁生產帶來的碳排放約為11.5噸，而同樣工藝的再生鋁僅為0.23噸，是電解鋁生產碳排放的2.1%。

再生鋁的生產過程主要包括分選、預處理和熔煉、鑄錠等工藝，較電解鋁生產相對簡化。并且廢鋁回收利用具備顯著的經濟優(yōu)勢。由于鋁金屬的抗腐蝕性強，除某些鋁制的化工容器和裝置外，鋁在使用期間幾乎不被腐蝕，損失極少，可以多次重復循環(huán)利用，因此鋁具有很強的可回收性，而且使用回收的廢鋁生產鋁合金比用原鋁生產具有顯著的經濟優(yōu)勢。

據國際鋁業(yè)協會估計，2019年全球由新廢鋁和舊廢鋁生產的再生鋁產量占原鋁和再生鋁總產量的32.75%。發(fā)達國家再生鋁產量普遍超過原鋁產量，據美國聯邦地理調查局的統(tǒng)計數據，美國再生鋁產量占總產量的83.33%。我國再生鋁工業(yè)起步較晚，2019年國內再生鋁產量達到690萬噸，相當于原鋁和再生鋁總產量的19.29%，與國際水平仍有較大差距，有較大的增長空間，未來我國再生鋁的占比有望進一步提升。

圖為國內再生鋁占比將逐漸增加

內蒙古雙控未達標，電解鋁供給或受損

隨著碳中和的推進，各地碳排放量大的企業(yè)將受到更加嚴厲的監(jiān)管。內蒙古為電解鋁產能大省，其未能通過上年度能源消費總量和強度雙控目標考核結果，預計會造成對應電解鋁廠減產。內蒙古發(fā)改委在自治區(qū)能耗雙控工作新聞發(fā)布會上明確提出，要提高新上項目準入標準，以及要對高耗能行業(yè)實行能耗總量控制，并且要對電解鋁等行業(yè)實行差別電價和階梯電價政策。

目前，內蒙古建成產能約630萬噸左右，其中自備電占比超過90%，大部分都位于蒙東。雙控文件指引提出蒙東自備電需要加收0.01—0.02元/度，1噸電解鋁約要消耗13500度電，則每噸電解鋁要增加135—270元的成本，這使得自備電優(yōu)勢明顯變小。另外，受碳中和承諾影響，高能耗企業(yè)需要對外購買碳排放限額，無疑也會增加火電電解鋁廠成本，2021—2022年計劃新增的產能也恐難落地。

表為內蒙古現有產能統(tǒng)計（單位：萬噸）

B新能源為電解鋁消費貢獻顯著增量

目前全社會用電量約在7.5萬億千瓦時，其中5.3萬億千瓦時是火力發(fā)電。在全國發(fā)電裝機容量中，火電裝機11.91億千瓦，占總裝機容量的59.2%；水電裝機3.56億千瓦，占總裝機容量的17.7%；核電、風電和太陽能裝機容量分別為4874萬千瓦、2.1億千瓦和2.05億千瓦，合計占總裝機容量的23.1%。隨著碳中和目標的確立，新能源發(fā)電裝機量將得到顯著提升，這從近年來不斷增加的光伏裝機量和新能源汽車產量可以得到驗證。而光伏發(fā)電與風電發(fā)電用鋁量明顯高于傳統(tǒng)火電，將會對電解鋁貢獻顯著增量。

光伏發(fā)電系統(tǒng)分為獨立光伏系統(tǒng)和并網光伏系統(tǒng)。獨立光伏電站包括邊遠地區(qū)的村莊供電系統(tǒng)、太陽能戶用電源系統(tǒng)、通信信號電源、陰極保護、太陽能路燈等各種帶有蓄電池可以獨立運行的光伏發(fā)電系統(tǒng)。并網光伏發(fā)電系統(tǒng)是與電網相連并向電網輸送電力的光伏發(fā)電系統(tǒng)。光伏發(fā)電系統(tǒng)主要有太陽能電池方陣、蓄電池組、充放電控制器、逆變器、交流配電柜、太陽跟蹤控制系統(tǒng)、導線等。整個光伏系統(tǒng)中，鋁邊框和鋁支架用鋁量較多，1GW光伏裝機量約消耗2萬噸電解鋁。2021年國內光伏裝機容量有望達到60GW，約提供120萬噸用鋁需求，較2020年新增30萬噸。據有關機構測算，2025年全球光伏累計裝機量有望達到3000GW，而2050年光伏累計裝機量有望超過40000GW，發(fā)展空間巨大。光伏在未來的若干年內將成為電解鋁增量消費的重要領域。

圖為2021年國內光伏裝機量有望超過60GW

組成風力發(fā)電系統(tǒng)的主要部件是塔架、發(fā)電機、齒輪增速器、變槳偏航系統(tǒng)、槳葉、聯軸器、電控系統(tǒng)、發(fā)電機、電流變化器、變壓器及導線等。其中，發(fā)電機、變電器、變壓器和導線是主要的用鋁領域。海上風電裝機的鋁使用強度約為10kg/kw，陸上風電鋁使用強度為4kg/kw，而常規(guī)火電鋁使用強度僅為1kg/kw，2021年國內風電裝機容量有望達到30GW，約提供8萬噸新增用鋁需求。

動力電池的鋁需求主要集中在鋰電鋁箔。新能源發(fā)電具有間歇性和隨機性，電化學儲能（鋰電儲能）集快速響應、能量時移、布臵靈活等特點于一體，在新能源行業(yè)大量運用。動力電池中需要用到大量鋁殼，因此動力電池的大規(guī)模應用也能帶動一部分鋁消費。1GWH鋰電池用鋁箔在600—800噸。2020年國內鋰電用鋁箔需求量在5.5萬噸左右。隨著鋰電市場爆發(fā)，預計2021年鋰電池裝機量達到90GWH，鋁箔用量將達到8萬噸左右，2021年新增鋁消費量約2.5萬噸。

新能源汽車以電能為驅動力，對輕量化與電子元器件有天然的要求。鋁具有質量輕、較好的導電率、良好的散熱性能、較好的延展性和強度等特點，在現有技術條件下，鋁是電動汽車核心零部件的必需材料。目前我國有大量新能源汽車已經開始使用全鋁車身，并且新能源汽車用鋁部位還包括車輪、底盤、防撞梁、地板、電動電池和座椅等。據相關機構測算，現階段單輛新能源汽車車用鋁量約在300kg，2030年全球新能源車銷量預計達到2500萬輛，全球新能源車及充電樁用鋁量預計達到750萬噸。2021年中國新能源汽車銷量預計將達到190萬輛，相較2020年約提高40萬輛，用鋁量將新增12萬噸。

C需求旺季到來電解鋁去庫預期較強

有關機構發(fā)布的最新數據顯示，電解鋁社會庫存為125萬噸，相較往年上升幅度不大。并且，隨著電解鋁終端消費旺季來臨，電解鋁庫存已經開始顯現下降跡象，預計庫存下降拐點將很快來到。電解鋁產量增速出現明顯下滑，從電解鋁的投放節(jié)奏來看，2021年上半年新增產能并不多。受內蒙古地區(qū)雙控政策影響，內蒙古新增電解鋁產能很難投產，后續(xù)電解鋁供給壓力不會太大。

拜登當選美國總統(tǒng)后市場風險偏好明顯提升，股票與大宗商品運行重心皆出現顯著上移。2月5日美國參議院和眾議院通過了2021年財政預算決議，將2021年財政赤字規(guī)模提高了188889億美元，為拜登1.9萬億美元財政刺激方案提供了政策空間。從時間窗口來看，拜登1.9萬億美元財政刺激方案將于3月底落地，屆時風險資產如股票和大宗商品將迎來新一輪的Risk-on。進入2021年后，銅鋁比值明顯拉大。同精煉銅一樣，電解鋁同樣受益于美國經濟復蘇以及再通脹預期，之后鋁價具有較大的補漲空間。近期電解鋁持倉量接連上行，顯示資金做多情緒強烈，無疑會帶來鋁價新一波的上漲。我們對于滬鋁依然堅定看好，滬鋁主力合約有望達到19000元/噸。