【門窗幕墻網(wǎng)】安信證券高善文等認為，由于人口流向的分化，不同城市的存貨去化速度呈現(xiàn)顯著差異，導(dǎo)致2016年初以來，不同城市之間的房價呈現(xiàn)排浪式上升：率先完成存貨去化的城市房價領(lǐng)漲，后續(xù)其他城市存貨去化逐步完成，房價開始跟隨上漲。由于開工響應(yīng)和存貨的堆積并未出現(xiàn)，近來的房價上升更多地反映了市場供求失衡的影響，并不具備泡沫化的關(guān)鍵特征。
　　
　　中國城市化進程的轉(zhuǎn)折：從城鎮(zhèn)化到都市化
　　
　　高善文認為，按照中國不同城市間的房地產(chǎn)價格變化，可以將房地產(chǎn)市場劃分為兩個階段：
　　
　　第一個階段是在2013年以前，期間一二三線城市房地產(chǎn)價格上漲的幅度始終比較接近；第二個階段是2013年至今，這一時期內(nèi)不同城市之間房價漲幅出現(xiàn)了顯著的分化，城市之間房價呈現(xiàn)排浪式上漲。一線城市房價始終高歌猛進，一些二線城市的房價在2016年以后也出現(xiàn)了明顯上行，但是三四線城市的房價始終處在微漲或者下跌的狀況下，直到2017年上半年一部分三四線城市的房價才開始上行。
　　
　　高善文指出，在描繪和城市房地產(chǎn)市場需求關(guān)聯(lián)緊密的人口數(shù)量時，常住人口數(shù)據(jù)和其他指標均存在很多不足。更加有效的指標是——小學(xué)生在校生人數(shù)：
　　
　　如果年輕的父母集中去選擇一些教育資源非常好的城市，這些城市的人口流入就在上升，并導(dǎo)致了這些城市勞動力市場的供應(yīng)上升和居民可支配收入增速放慢，同時表現(xiàn)為小學(xué)在校生人數(shù)增速上升，房價上升，以及住宅新開工上升。

此外，小學(xué)在校生人數(shù)還顯示，人口開始流入一部分二線城市、同時離開另一部分城市的情況，是2011年到2012年才開始出現(xiàn)的。

高善文認為，在2012年以后，中國城市化的進程出現(xiàn)重要轉(zhuǎn)變，從城鎮(zhèn)化轉(zhuǎn)入了都市化，而這正是過去幾年重點城市房地產(chǎn)市場在需求層面得到的有力支撐：
　　
　　2010年之前，中國經(jīng)歷了城鎮(zhèn)化。這期間人口向大城市、中等城市和小城市流動是沒有選擇性的。但是在2012年以后，中國的城市化從之前的城鎮(zhèn)化轉(zhuǎn)入了都市化。所謂都市化是指人口的流動開始表現(xiàn)出很強的選擇性，人口開始集中流入一部分大城市和特大城市，而相對在離開其他的中等城市和中小城市，城市化在城市之間開始出現(xiàn)了明顯的選擇性。這一轉(zhuǎn)折性的變化在房地產(chǎn)市場上的影響在新開工和銷售層面上較早體現(xiàn)出來。但是在房價層面上，直到2015年下半年才逐漸體現(xiàn)出來。

居住用地供應(yīng)對房價的影響
　　
　　高善文指出，我國居住用地供應(yīng)比例低于國際水平：
　　
　　與首爾、倫敦、東京等城市圈相比，由于北京、深圳、香港的土地用于居住用地的比例相對較少，其結(jié)果是地價和房價顯著更高，這體現(xiàn)在全球主要城市房價收入比數(shù)據(jù)上（見圖17）。例如香港是30.91，上海是24.72，北京是24.47，顯著高于全球其他主要城市。這凸顯了土地供應(yīng)的重要影響。

此外，不同城市的供地意愿也存在很大差異——大城市和特大城市供地意愿更低，但中小城市的供地意愿相對較高：
　　
　　2012年以來，人口集中流入了大城市和特大城市，同時由于這些城市供地意愿較低，產(chǎn)生了明顯的房價上漲壓力。但在大量的二線以下城市，人口流入速度相對較慢，同時城市供地意愿相對更強，房價的表現(xiàn)也較弱。
　　
　　房地產(chǎn)市場存貨度量、房價及泡沫
　　
　　高善文指出，無論是觀察上市房地產(chǎn)企業(yè)存貨數(shù)據(jù)，還是觀察以國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)測算的房地產(chǎn)存貨數(shù)據(jù)，房地產(chǎn)企業(yè)在2009年以后均積累了大量存貨：
　　
　　2012年以后，隨著房地產(chǎn)企業(yè)銷售利潤率逐步下降，企業(yè)意圖通過提高周轉(zhuǎn)率水平，維持合理的投資回報率，房地產(chǎn)市場開始進入去庫存的過程。庫存的過度堆積和隨后的去庫存過程，也解釋了為什么2011-2012年開始，部分大城市小學(xué)在校生增速顯著上升，但一直到三年多以后，這些區(qū)域才出現(xiàn)房價的普遍大幅上漲。

綜合來看：
　　
　　2009-2011年中國經(jīng)歷了全面的房地產(chǎn)價格的快速上漲和泡沫化，這刺激了供應(yīng)的過度增長，并隨后導(dǎo)致庫存的大量積累。2012年以后，在大多數(shù)城市房價上漲開始低于通貨膨脹和收入的上升速度，至晚自2014年以后，全國范圍的房地產(chǎn)庫存的絕對水平開始高位持續(xù)快速回落。
　　
　　由于人口流向的分化，不同城市的存貨去化速度呈現(xiàn)顯著差異，導(dǎo)致2016年初以來，不同城市之間的房價呈現(xiàn)排浪式上升：率先完成存貨去化的城市房價領(lǐng)漲，后續(xù)其他城市存貨去化逐步完成，房價開始跟隨上漲。
　　
　　在過去2-3年的努力下，重點城市房地產(chǎn)庫存已經(jīng)完成去化，其他中小城市的庫存水平仍然偏高，但較峰值已顯著下降。越來越多的三四線城市房價重啟上升走勢。實施限購限貸政策，意味著庫存的去化在越來越多的三四城市逐步完成。
　　
　　更基本地看，盡管新開工的下降和市場化力量的作用十分重要，但持續(xù)的城市化進程也許是2014年以來中國房地產(chǎn)順利完成（或?qū)⒁瓿桑┐尕浫セ年P(guān)鍵因素，這使得在經(jīng)濟減速和銀行壞賬上升溫和的條件下房地產(chǎn)市場得以出清。
　　
　　容易設(shè)想，如果沒有每年數(shù)以千萬計的人口持續(xù)涌入城市，那么房地產(chǎn)價格下行、經(jīng)濟減速和銀行壞賬上升的幅度和規(guī)模都會大得多。